復合肥龍頭芭田股份（002170.SZ）披露了一份史上最好成績單。

芭田股份2024年實現營收33.13億元，同比增長2.15%；歸母凈利潤4.09億元，同比增長57.67%。兩項指標雙雙創下歷史新高。

芭田股份今年一季度的業績數據更為亮眼。公司預計2025年第一季度歸屬于上市公司股東的凈利潤1.6億元至2.3億元，比上年同期增長203.27%至335.94%。

不過，業績創新高的同時，芭田股份面臨三大隱憂。首先，公司整體營收規模增速明顯較此前放緩。

其次，芭田股份今年以來加大磷化工業務產能擴張，但從主要競爭對手的表現來看，磷化工業務毛利率的上升空間有限。

最后，芭田股份的化肥產品主要實施高價策略，2024年公司復合肥產銷量紛紛同比下滑，核心主業的市場增長空間也有限。

2024年四季度以來，芭田股份股價明顯上漲，由均價6元/股左右，一路漲至3月28日的高點11.48元/股，創下近8年以來的高點。期間，上市公司十大流通股東七個都進行了減持套現甚至離場。

營收規模增速放緩

作為國內復合肥行業第一家上市公司，2021年至今，芭田股份的營收規模均有超兩位數的增長。

不過，芭田股份2024年的營收增幅僅有2.15%，較此前明顯縮窄。

一位券商投關人士向界面新聞記者表示，在芭田股份凈利增幅較大的2019年、2020年、2023年，提振業績的原因主要是貴州磷礦基地的產能釋放，使生產成本得到降低。伴隨著上游磷礦項目產能的釋放，這一因素對于公司成本控制的影響也在逐年減小。

秋冬是化肥使用淡季，芭田股份通常在第一季度和第二季度業績偏高。不過，2024年第四季度業績反超其它季度。

分季度來看，芭田股份去年四季度歸母凈利潤最高，為2.05億元；二季度為0.97億元；三季度為0.54億元；一季度最為疲弱，為0.53億元，同比減少26.39%。

對于2024年四季度業績大增的原因，芭田股份工作人員向界面新聞記者表示，“公司以往以復合肥業務為主，但是自2024年下半年以來，磷礦開采和磷化工業務產能增加，對利潤有影響。”

可以看出，今年一季度的業績大增也與2024年一季度業績較為疲弱有關。芭田股份則解釋稱，2025年第一季度磷礦石及其加工的產品銷售產生毛利額較多，且肥料產品銷售同比增長較多。

復合肥行業其他已披露業績報告的公司有喜有憂，且營收規模均出現下滑。

云圖控股（002539.SZ）2024年實現營收203.81億元，同比減少6.37%；歸母凈利潤8.04億元，同比減少9.80%。

云天化（600096.SH）2024年實現營收615.37億元，同比減少10.89%；歸母凈利潤53.33億元，同比增長17.93%。

毛利率方面，2024年芭田股份化學肥料制造業毛利率為13.57%，同比下滑2.17%；磷礦采選83.67%，同比增加7.59%。

這一毛利率水平與同行相比基本持平。2024年，云圖控股磷復肥業務毛利率12.98%，比上年同期下降2.68個百分點；云天化復合（混）肥業務毛利率14.36%，較上年增加3.42個百分點。

兩大主業毛利率增長空間有限

芭田股份今年業績將如何，關鍵要看不斷擴產的另一主業磷化工增長性如何，以及復合肥主業是否還有市場擴展空間。

首先，從主要競爭對手的表現來看，磷化工業務毛利率的上升空間有限。

磷作為復合肥上游主要原材料之一，成為多數復合肥領域企業擴展產業鏈布局的選擇。

云天化現有磷礦儲量近8億噸，磷礦石采選規模1450萬噸/年。2022年至2024年，磷礦采選業務實現營收7.19億元、7.8億元、6.73億元，毛利率分別為67.50%、46.04%、61.63%。

云圖控股旗下磷礦石資源儲量合計約5.49億噸、磷礦采礦設計產能690萬噸/年。2024年，化工業務占比公司主營收的17.43%，磷化工主要產品黃磷的毛利率為17.50%，比上年同期下降3.88個百分點。

一位磷礦采選領域業內人士向界面新聞記者表示，磷礦采選這項業務并不復雜，主要是為下游復合肥生產鋪路，“采選出符合標準的礦石就可以用于生產或者外售，不符合就要經過加工?！薄霸铺旎@些公司也一直在做磷礦采選相關的業務?！?/p>

財報顯示，芭田股份旗下小高寨磷礦總儲量為6392萬噸。2024年，芭田股份磷礦采選業務實現營收7.06億元（占比主營收的21.31%），毛利率83.67%，同比增加7.59%。

可以看出，芭田股份磷礦總儲量不及云天化，目前的磷礦采選業務規模與云天化相當，毛利率較后者高，這是否意味著該業務后續增長空間有限？

界面新聞記者就上述問題致電芭田股份證券部，工作人員表示，暫無法判斷未來該業務毛利率變化情況，公司在目前是化肥、磷化工雙主業，磷礦石業務產能方面擴產計劃在今年3月份已發布。

芭田股份3月3日披露的公告顯示，公司擬進行（貴州省甕安縣）小高寨磷礦二期建設項目，二期建設規模90萬噸/年，建成后小高寨磷礦總計建設規模290萬噸/年。項目投資金額預計不超過1.5億元，建設周期8個月。

其次，核心主業復合肥的市場增長空間也有限。

2024年，芭田股份核心主業復合肥的產銷量雙雙同比下滑，復合肥業務的總營收占比也由2023年的88.02%下滑至2024年的78.54%。

年報顯示，公司去年復合肥生產量73.09萬噸，同比下滑12.11%；銷售量72.55萬噸，同比下滑11.49%；實現收入25.38億元，同比下滑8%。

這一產銷成績與競爭對手相比稍顯遜色。

2024年，云天化磷肥、尿素、復合肥三大主要產品的生產量均保持同比增長；銷售量方面，磷肥的銷售量同比減少5.59%，其余兩大產品的銷售量均保持同比十位數以上增長。

2024年，云圖控股磷復肥產品產銷量也均保持同比十位數以上增長。

一名化肥行業經銷商向界面新聞記者表示，“芭田股份的肥料質量上乘，它一直走的是高價路線，和其它廠家相比，它不追求銷量，追求的是更高的利潤空間?！薄鞍盘锸强坷麧欜寗尤ダN量的，比如四川美豐的肥料跟芭田是一個檔次的，質量差不多。成本一樣的肥料，美豐每噸出廠價3000元，廠家會要求批發商拿貨價在3100元/噸，但是芭田出廠價就要到3100元/噸，要求批發商賣一噸至少要賺300元，下一環節的零售商也要加價賣。也就是說，美豐的肥料加上郵費到了農民手里在3200元/噸左右，但是芭田的肥價格要在3600甚至4000元/噸，形成了市場的價格差?！?/p>

“芭田、拉多美都是走這種高價的路線，批發商每噸肥料賺的比其它品牌多，他們賣貨積極性就比較大，到了零售店積極性也大。”上述經銷商分析道，“但是他們的肥雖然質量較好，本質上也沒有超過其他廠家太多。價格提到一定高度的時候，銷量是不會增加太多的，因此他們的市場增長空間也不大。”

上述經銷商稱，“整體來說復合肥企業的銷量都比較穩定，而效益主要和原料價格掛鉤，比如去年冬季尿素價格便宜，最低1400元/噸，現在1800元/噸了。因此像芭田股份這種不具備尿素等上游原材料資源的企業，它的復合肥業務的業績增長空間也不會太大?！?/p>

芭田股份證券部工作人員向記者表示，“化肥業務本來毛利率就比較低，也有原材料價格方面波動的影響?；蕵I務有明顯的季節性，春耕、春節的傳統旺季工廠會有加班加點的情況，業績也會較好?！?/p>

十大流通股東七個在套現甚至離場

財報數據顯示，股東戶數方面，截至2024年三季度末，股東戶數為4.29萬，2024年年末為3.63萬，2025年一季度末為3.61萬，較2023年年底減少44.32%。

十大流通股東所有席位均進行了減持甚至離場。2024年財報顯示，第一大股東、上市公司現任董事長、總裁黃培釗持股比例由2024年三季報的26.69%下降至24.73%（因股份稀釋）；第二大股東項延灶持股比例由5.12%下降至4.74%（因股份稀釋）；第三大股東葉錫如持股比例由2.80%下降至2.26%；第八大股東白如敬持股比例由1.57%下降至0.83%；第六大股東香港中央結算有限公司持股比例由1.26%下降至0.94%；第七大股東黃林華持股比例由1.14%下降至1.05%（因股份稀釋）。

退出十大流通股東的有三名機構股東，分別為持股1.27%的第五大股東中國工商銀行股份有限公司－廣發多因子靈活配置混合型證券投資基金、持股1.01%的第八大股東深圳市順時代私募證券基金管理有限公司－高維價值一號私募證券投資基金、持股0.85%的第九大股東中國建設銀行股份有限公司－華安聚優精選混合型證券投資基金。

合計可得，上述十大流通股東在2024年四季度減持比例為7.16%，以四季度該股均價7.97元/股估算，減持套現金額約5.5億元。

股價方面，2024年四季度以來，芭田股份股價明顯上漲，3月28日，該股最高觸及11.48元/股，為近8年以來的股價高點。截至4月17日收盤，該股報9.86元/股。